2014上半年公司实现营业收入116.63亿元，同比减少24.85%，净利润40.02亿元，同比下降30.9%；净利润率34.31%，同比下降3%。EPS为1.05元。其中Q2单季实现营业收入49.43亿元，同比减少27.78%，净利润13.83亿元，同比下降36.11%；净利润率27.97%，同比下降3.65%。EPS为0.36元。

　　事件评论

　　主动稳量清库保价限制Q2出货：公司Q2收入降幅环比Q1略有放大，主要和公司寄望在上半年通过稳住出货量达到净化市场和出清库存最终锁定600元终端价格的策略有关；另一方面和其他Q2销售趋势改善的公司相比(如古井、洋河和老窖)，五粮液去年上半年的基数较高(去年上半年销售占比63%而前年为55%)，在目前较低的渠道库存背景下，我们预计下半年公司出货量回升追赶全年任务将更加游刃有余，考虑到去年Q3销售同比下滑40%，预计下个季度销售和业绩将会呈现显著回升。

　　毛利率回升10.27%难阻销售费用率上涨13.23%：在改革区域营销中心模式和重构经销商体系的基调下，Q2公司销售费用率有所上涨，我们估计主要用于支持批价的市场统筹费用，由于6月开始120元的经销商返点取消，预计Q3销售费用率会有所下降，同时伴随Q2水晶瓶五粮液等高档产品的出货顺畅Q2毛利率同比上升10%左右，但名义出厂价回落之后预计下半年毛利率会受到一定影响。

　　我们的草根调研显示，由于厂家政策调整及时到位，特别是在整合经销商聚焦资源理顺价格体系等方面反应积极迅速，经销商目前库存处在较低水平对于今年实现销量增长的信心巨大，尽管52°五粮液批价还在580~600元左右仍处于倒挂阶段，但由于价格区间稳定在600元上下竞争优势明显，经销商对旺季进货较为谨慎同时队伍相对纯净，无论是公司一线市场操作人员还是经销商本身对后市普遍预期较为乐观。

　　2014年仍是公司的内部调整年，目标是管理和服务能快速反应市场。伴随核心经销商和库存监测体系架构完成、销售分权制和裸价销售模式改革，公司多项营销体系调整措施已经逐步落地，我们积极看好厂商执行力的共同提升。预计公司将采取旺季促销的手段抢夺市场，Q3放量将成为决胜关键。预计公司14~16年EPS为1.79元、1.99元和2.30元，维持“推荐”。