电容作为关键的被动元件拥有千亿市场空间。电容作为一种储存电荷的储能元件，通常由电介质(绝缘材料)隔离的两块导电极板组成，在电路中的用途极其广泛，如储能、滤波、隔直、耦合、去耦、移相、旁路、定时、抑制电源电磁干扰、电动机启动运行、功率因素补偿等等。按其介质分类主要有陶瓷电容器、薄膜电容器、铝/钽电解电容器三大类。根据WorldCap预测，全球电容的市场空间约为1200亿元。

　　LED照明爆发驱动行业快速发展

　　LED照明的全面爆发将驱动照明行业加速增长。中国照明行业在LED的全面渗透下已进入量价齐升阶段，总产值由2012年3,900亿元有望提升至2016年的6,700亿元，增速不断提升。飞利浦预测2020年全球照明产值将在LED照明的驱动下提升至900~1000亿欧元。电解电容的寿命一般只有2,000~3,000小时，最多5,000~6,000小时，而LED照明产品的寿命一般都是20,000~50,000小时，铝电解电容无法胜任，此时只有薄膜电容才能满足LED照明长寿命的要求。照明行业的产值在LED照明渗透率不断提升的助推下将有巨大的成长空间，且薄膜电容在LED照明产品中使用比例将大幅提升，我们认为照明产值和LED渗透率快速提升将打开行业巨大成长空间。

　　中大功率LED驱动电路进一步打开了薄膜电容的应用空间。高可靠性和中大功率的LED驱动电路一般采用隔离型开关电源以提高其安全性、能效比和延长寿命，LED路灯因为其高效率及高可靠性要求就普遍采用这种方案。该电路一般由EMI滤波回路、有源PFC回路、高频谐振回路和恒流恒压驱动回路等组成，其中(1)EMI滤波回路需要用到X2和Y2薄膜电容器；(2)PFC回路需要用到PFC滤波薄膜电容器，因为该场合有比较大的纹波电流，所以必须选择高频特性好的直流滤波薄膜电容器；(3)高频谐振回路中所选用的谐振电容器必须是耐高频电压、能承受高频大电流的聚丙烯薄膜电容器。高频驱动回路中也有用到50V~100V的薄膜电容器来起到辅助高频滤波的作用，所选择的薄膜电容器必须是高频损耗一致性好的薄膜电容器系列，以减少失效率。

　　LED照明替换需求将为薄膜电容新增45~75亿元的市场空间。根据中国照明电器协会统计，目前世界存量的白炽灯和节能灯灯座为150亿只，按5WLED灯使用0.3~0.5元薄膜电容来计算，LED照明加速渗透全面替换之后将为薄膜电容新增45~75亿元的市场空间。

　　新能源汽车打开行业成长空间

　　TESLA点燃新能源汽车产业化加速的希望。特斯拉的推出缓解了市场对新能源汽车技术瓶颈的担忧，加快了电动汽车商业化进程。今年以来，新能源汽车支持政策力度超预期，前两批40个新能源汽车示范城市累计推广量超过30万辆，补贴标准退坡幅度放缓，而北京、上海等城市补贴政策陆续出台也体现政府推广新能源汽车的决心。

　　平滑和滤波电容是新能源汽车必不可少的关键元器件。在新能源汽车电源部分的设计中，由于汽车内部通常工作环境恶劣，需要采用耐高压、耐高温性能强、可靠性高和寿命长的电容器进行平滑(smoothing)和滤波(filter)。新能源汽车的逆变器主要作用是将来自电池的直流电通过转换器转换成变动较小的电压，再通过绝缘栅双极晶体管(IGBT)的开关元件转换成近似于交流电的矩形波。由于开关频率会快至十几甚至几十kHz，由此产生很大的浪涌电压，而这种浪涌电压与开关元件的输入电压重叠后，便会产生尖峰(变动)，为了减少这种尖峰的影响，需要采用电容器进行平滑。此外，变动较大的电压施加到开关元件上之后，可能造成元器件的损坏，所以平滑电容器还可以吸收电压变动，以便向元件供给稳定的电力。

　　薄膜电容正替代铝电解电容成为新能源汽车的主流应用。由于铝电解电容在高温应用中的寿命低下，所以在纯电动汽车和混合动力汽车中，薄膜电容正替代铝电解电容成为主流应用，以Prius混合动力汽车为例，第一代Prius采用铝电解电容，105摄氏度的寿命为5000小时，而第二代和第三代Prius开始采用薄膜电容，寿命都高达15年以上。此外薄膜化电容的ESR、最大有效值电流、寄生电感、浪涌电压/额定电压的比值、浪涌电流、寿命和体积均明显优于铝电解电容器。

　　新能源汽车将驱动薄膜电容行业加速增长。根据IEA预测，世界新能源汽车有望加速渗透，预计2015年和2020年销量将达到120和590万辆。根据业内调研信息，新能源汽车中的薄膜电容价格约为500~1500元、比亚迪“秦”的薄膜电容采购价约为800元、TESLA为3000元、客车和公共汽车约为1500元以上。无论是混合动力汽车还是纯电动汽车，薄膜电容都具有广阔的应用空间，而随着汽车电子化趋势逐步形成，单车采购薄膜电容的金额将进一步提升，以每辆新能源汽车平均使用2000元薄膜电容来估算，每100万辆新能源汽车将会为薄膜电容带来20亿元人民币的市场空间。

　　中国薄膜电容行业龙头公司

　　大陆薄膜电容王者

　　经营稳健的大陆薄膜电容龙头公司。公司是我国最大、全球第三大的薄膜电容器和金属化膜的专业制造厂商，主要产品为薄膜电容器、金属化膜和电子变压器，目前拥有年产45亿只薄膜电容器、2500吨金属化膜的生产能力，广泛应用于照明、通讯、家电、工业控制、汽车电子、绿色能源等领域。自2002年12月上市以来，公司业绩一直保持稳健增长，十一年的营业收入复合增速为16.5%，净利润复合增速为18.5%。公司的季度毛利率和净利率基本稳定在30~40%和15~25%水平，平均毛利率和净利率为37%和21%，在电子行业里难能可贵，充分体现了公司运营管理机制的领先。此外，公司上市12年以来从未融资，除了2008年全球性经济危机的影响，每年都有大比例的分红，累积分红金额高达18.6亿元。

　　成本优势和运营管理的高效是公司的核心竞争力。美国薄膜电容大厂KEMET2013年薄膜电容收入为2.1亿美元，折合13.1亿元人民币，虽然营收规模略大于法拉电子，但是毛利率仅有~6~3%，远远低于法拉电子30~40%平均水平。法拉作为中国大陆的企业，用工成本低于欧美、日本等国际同行，而公司成立以来专注于主业，运营管理水平极其高效，也是公司毛利率水平多年稳定和远高于同行的主要原因。

　　资本开支进入第二轮向上周期。法拉电子2007年和2008年的在建工程激增至1.14和1.76亿元，在大幅扩产后，2010年受益于电子行业景气趋好，收入和利润分别为12.1亿元和2.8亿元，同比增长58.6%和103.0%。公司前期计划投资1.12亿元用于新能源用薄膜电容器扩产项目，截止2013年底建筑工程已经建成并完成验收，进入工艺管线安装阶段，已完成投资5791万元，占计划总投资的52%。在过去4年几乎没有扩产的背景下，2013年的在建工程达到4100万元，而且公司于2014年2月公告出价4362万元购买厦门市海沧区9万平方米地块，我们预计公司的第二轮资本开支和扩产计划即将开启。

　　深度受益于新能源汽车、光伏和风电的爆发

　　新能源业务深度布局。法拉电子新能源业务2012年收入约为4500万元；2013年为1.1亿元，其中光伏约6,000~7,000万元，新能源汽车约2,000~3,000万元。光伏行业3季度将进入装机旺季，中国光伏逆变器大厂合肥阳光电源目前每月需要使用6万只薄膜电容，根据产业链调研信息，法拉电子和江海股份是阳光电源的两家核心供应商，光伏逆变器用薄膜电容按照每只200元来测算，仅合肥阳光电源一家客户就有望给两家公司新增约1200万元/月的收入。公司2014年Q1新能源业务约3500~4000万元收入，我们预计2014/2015/2016年公司新能源业务收入有望达到1.7/2.8/4.4亿元。

　　深度受益于中国和欧洲新能源汽车的爆发。各个国家的新能源汽车用薄膜电容主要由本国厂商供给，比如丰田Prius主要由松下供给，产品有2个规格，其中电压450V和容量581μF的产品用于30~40kW的电机驱动；电压450V和容量1000μF的产品用于80kW左右的电机驱动。法拉电子作为国内大容量薄膜电容的龙头公司，有望在中国和欧洲新能源汽车市场的大爆发中深度受益：(1)在中国市场，公司与比亚迪等国内厂商深度合作，2013年比亚迪贡献收入约100~200万元；(2)在欧洲市场，根据产业链调研信息，我们认为随着欧洲同行的逐步退出和公司的强势崛起，公司或已切入欧洲主流汽车大厂供应链并实现稳定供货，后续成长可期。

　　估值及投资评级

　　公司是一家专业从事薄膜电容器和薄膜电容器用金属化膜制造与研发的上市公司。我们认为其估值应该参考A股中从事被动元件和汽车电子业务的公司，我们选取了江海股份、顺络电子、国瓷材料、南洋科技、均胜电子和万向钱潮这六家上市公司作为估值参考。可比公司2014~2016年预测PE均值分别为37倍、28倍和21倍。我们预计法拉电子2014~2016年完全摊薄后EPS为1.51/1.77/2.18元(2013年为1.27元)。考虑到公司为薄膜电容行业的龙头厂商，我们给予公司2015年25倍PE估值，对应目标价44.00元，首次覆盖给予“买入”评级。